Bubble dalam ekonomi global merupakan siklus yang akan terus berulang dalam jangka waktu sulit diramalkan. Meski begitu, semua bubble yang telah terjadi memiliki ciri khas umum. Gejala umum suatu bubble akan membantu pelaku ekonomi, pebisnis, dan investor untuk lebih berhati-hati.

Krisis ekonomi Skandinavia di tahun 1990-91, memiliki gejala yang sama dengan krisis ekonomi Asia 1997-98, meskipun Norwegia, Swedia, dan Finlandia memiliki ekonomi yang lebih mapan daripada Negara-negara Asia. Perbankan kolaps, nilai asset ambruk, nilai mata uang terpuruk, yang pada akhirnya berakibat GDP anjlok. Berikut ini adalah ciri khas yang menandai setiap bubble.

- Pembuat kebijakan (pemerintah atau otoritas moneter/bank sentral) terlena oleh stabilitas ekonomi. Gejala ini jelas tampak dalam krisis ekonomi Asia 1998. Pada decade sebelum krisis, pakar ekonomi dunia memuja-muji Singapore, Hongkong, Taiwan, dan Korea Selatan sebagai Naga Ekonomi Asia (the Dragons); dan Indonesia (under Soeharto), Malaysia, Thailand, dan Filipina sebagai Macan Ekonomi Asia (the Tigers). Selama bertahun-tahun ekonomi di Negara-negara itu tumbuh mengagumkan, sebelum akhirnya bubble itu pecah dan perekonomian Asia berantakan.

- Inovasi financial yang menumbuhkan dan memudahkan praktik spekulasi. Ciri ini muncul dalam krisis subprime mortgage US baru-baru ini. Untuk lebih jelas dapat dibaca di sini.

- Faktor psikologis dari investor, pebisnis, dan pelaku ekonomi lain, berupa overconfidence dan myopia. Pelaku ekonomi terlalu percaya diri dengan stabilitas ekonomi saat itu dan terlena bahwa krisis dengan gejala serupa pernah terjadi di masa sebelumnya. Overconfidence dan myopia mendorong pelaku ekonomi terlalu berani mengambil risiko dan berspekulasi.

Dalam kasus bubble dalam sector property / real estate, kebijakan moneter dari bank sentral memainkan peran utama. Suku bunga rendah merupakan bahan bakar yang akan menyulut ledakan bubble yang dahsyat.

Suatu ukuran standard apakah nilai real estate / property overvalued adalah rasio antara median harga real estate dan median pendapatan rumah tangga. Bila harga rumah di seluruh wilayah dan pendapatan rumah tangga ditabulasi dari sensus, maka median adalah nilai tengah masing-masing. Harvard Joint Center for Housing Studies meneliti bahwa antara 1980 – 1999, rasio tersebut di US stabil pada angka 3. Di tahun 2002 – bubble property dimulai – rasio itu menjadi 3.6; dan di tahun 2006 rasio menjadi 4.6; menandakan bahwa telah terjadi bubble. Di area elite US seperti Longbeach rasio ini mencapai 10, Oakland 9.8; New York dan Miami 7.2; serta Virginia 5.7. (Rasio di Pondok Indah atau Kelapa Gading silakan tanya pada Gayus Tambunan.) Sederhananya, rasio ini menandakan bubble bilamana nilai rumah melonjak jauh melebihi pendapatan rumah tangga.

Bubble mudah sekali terjadi di sector property atau asset (financial) lain seperti saham dan obligasi. Ada perbedaan mendasar antara pasar asset investasi dan pasar barang-barang konsumsi – misalnya mobil, furnitur, alat elektrik. Pasar finansial terbuka peluang untuk berspekulasi bila ada kenaikan harga. Di pasar barang konsumsi, kenaikan harga akan mengakibatkan penurunan demand dan akhirnya harga akan turun kembali. Sebaliknya di pasar real estate dan pasar ekuitas; kenaikan harga dapat mengakibatkan kenaikan permintaan. Ingat iklan real estate seperti ini: ‘Minggu depan harga naik maka belilah segera besok’. Iklan ini dirancang untuk merangsang demand di sector property. Coba perhatikan: dalam iklan barang-barang konsumsi kita dirangsang oleh rabat/potongan harga; sebaliknya berlaku dalam iklan asset investasi kita dirangsang oleh kenaikan harga. Ini bukan suatu kebetulan. Contoh lain: di pasar ekuitas, ketika harga saham suatu perusahaan naik, maka volume transaksi perdagangan saham itu akan melonjak.

Celakanya bagi pasar property, ketika harganya naik, jumlah pasokan dapat terus bertambah bak jamur di musim hujan, terjadi booming property. Ditopang dengan bunga kredit rendah dari perbankan, developer properti akan makin gila-gilaan memenuhi kenaikan demand pasar properti, maka terjadi bubble.

Di pasar asset financial, makin harga naik, makin demand bertambah. Dalam speculative bubble, hukum ekonomi klasik supply-demand tidak berfungsi. Saat bubble terjadi, pasar bebas tidak lagi dapat diandalkan untuk mengalokasikan sumber daya ekonomi secara rasional dan efisien. Speculative bubble menjerumuskan pelaku pasar dengan iming-iming profit secara cepat dan mudah, terjadilah distorted incentives yang menghancurkan general equilibrium theory dari ekonom orthodox.

Pelaku pasar / pelaku ekonomi bertindak berdasarkan insentif. Seorang memilih bekerja di perusahaan A dan bukan B, karena urusan insentif. Seorang pengusaha berani mengambil risiko untuk menanamkan modal karena rangsangan insentif. Tapi bilamana insentif terdistorsi oleh bubble, pelaku ekonomi terlalu berani mengambil risiko dan bertindak irasional. Misalnya: (1) Eksekutif perbankan bermain derivatif tidak sadar risiko sebenarnya. (2) Individual dan institutional investor memburu ekuitas yang harganya jauh melebihi nilainya. (3) Orang membeli real estate dengan harga tidak masuk akal. Irasionalitas dan distorted incentives mengakibatkan terjadinya kegagalan pasar.

Faktor psikologi juga memainkan peran dominan dalam speculative bubble. Investor yang melihat harga ekuitas perusahaan dotcom naik setiap hari perdagangan, tidak ingin ketinggalan kereta dan meraup keuntungan cepat. Bagi investor ini, terutama yang tidak memahami valuasi, harga ekuitas tampak akan terus-menerus naik. Tidak membeli ekuitas adalah suatu kebodohan karena melewatkan peluang (= Investor mengalami overconfidence). Serupa dengan bubble properti. Manakala orang sekitar anda terus bercerita bahwa harga properti saat ini naik sekian persen dalam waktu sekian bulan saja, timbul urgensi dalam diri anda: (1) jangan-jangan harga akan terus naik dan tidak kembali ke harga semula; (2) inilah waktu tepat untuk berinvestasi; kapan lagi saya mendapat profit dalam waktu singkat. Karena perasaan semacam inilah, kita tidak ragu-ragu lagi mengambil tabungan untuk berinvestasi di pasar bubble.

Dalam pasar bubble, investor mengalami disaster myopia, hanya melihat profit di depan mata dan terlupa bahwa bubble ini sewaktu-waktu dapat meledak seperti sudah terjadi sebelumnya. Bahwa investor dan ekonom mengalami myopia, yakni hanya mengingat data terbaru atau terkini yang sedang berlangsung dan lupa detail data masa lalu, merupakan human nature. Dalam statistik, gejala ini disebut sebagai ‘Law of Small Numbers’, yakni manusia cenderung untuk melakukan generalisasi berdasar data yang tidak mencukupi (inductive conclusion). Oleh behavioral economist, gejala ini disebut sebagai confirmation bias, yaitu manusia cenderung untuk mencari dan mempercayai data yang mengkonfirmasi hipotesis mereka.

Financial Instability Hypothesis’ Hyman Minsky

Hyman Minsky, lahir dari keluarga kiri – ayahnya anggota partai sosialis dan ibunya aktivis serikat buruh, mengecam ekonomi kapitalis pasar bebas yang meyakini bahwa pasar selalu efisien, sanggup mengelola dirinya sendiri, dan bahwa harga di pasar merefleksikan informasi yang sempurna. Menurut Hyman Minsky, ekonom Keynesian dari Washington University, ekonomi pasar bebas memiliki kecenderungan tidak stabil yang disebabkan terutama oleh tindakan spekulatif pelaku-pelaku pasar financial. Bilamana pemerintah gagal untuk mengatur sector financial secara efektif, ekonomi pasar bebas akan sangat rawan terhadap krisis, bubble, dan resesi ekonomi.

Dalam system kapitalis, kebanyakan tindakan spekulasi dilakukan melalui system perbankan dan sector financial, karena perbankan adalah actor utama kapitalisme dalam mengalokasikan modal. Dalam kondisi ekonomi yang optimis, pabrik-pabrik manufaktur dan pebisnis lain melakukan investasi untuk ekspansi bisnis. Untuk itu mereka memerlukan pendanaan (financing) dari perbankan. Bank dan institusi finansial lain saling bersaing memenuhi permintaan pendanaan ini dengan melakukan ekspansi kredit.

Dalam perekonomian bagus dan stabil, terjadi siklus ini: perusahaan/pebisnis menghasilkan laba besar; para pekerja mendapatkan upah bagus; indeks kepercayaan konsumen menguat; konsumsi meningkat; produksi barang dan jasa bertambah; produsen perlu modal untuk ekspansi bisnis; permintaan akan kredit (investasi dan konsumsi) bertambah; perbankan menambah ekspansi kredit. Periode ekonomi optimis dan stabil akhirnya akan memicu terjadinya ekspansi debt-financing yang berlebihan oleh perbankan dan sektor finansial.

Tulis Hyman Minsky dalam ‘Stabilizing an Unstable Economy:”A fundamental characteristic of our economy is that the financial system swings between robustness and fragility; and these swings are an integral part of the process that generate business cycles.”

“In a world with capitalist finance it is simply NOT TRUE that pursuit of each unit of its own interest will lead an economy to equilibrium. The self-interest of bankers, levered investors, and investment producers can lead the economy to inflationary expansions and unemployment-creating contractions. Supply-demand analysis – in which market processes lead to equilibrium – DOES NOT explain the behavior of capitalist economy, for capitalist financial processes mean that the economy has ENDOGENOUS destabilizing forces.”

Hipotesis Hyman Minsky ringkasnya: prolonged stability is destabilizing.

Pada proses awal ekonomi stabil, perbankan hanya memberi pinjaman ke bisnis yang menghasilkan cash yang cukup untuk membayar cicilan bunga pinjaman + cicilan pokok. Minsky menyebut system financing ini sebagai ‘hedge finance’ (hedge dalam hal ini berarti meminimalisasi risiko kerugian). Ketika proses bubble mulai terjadi, dan prospek ekonomi makin optimis, persaingan antar bank dan sector financial untuk melayani permintaan kredit akan mengakibatkan kehati-hatian menurun. Kemudian banyak perbankan memberi pinjaman kepada mereka yang hanya mampu membayar cicilan bunga saja, tanpa cicilan pokok. Pendanaan ini disebut oleh Minsky sebagai ‘speculative finance’, yang harus di-roll over setiap kali hutang jatuh tempo. Misalnya: suatu perusahaan menerbitkan surat hutang baru untuk melunasi surat hutang lama yang telah jatuh tempo.

Pada akhirnya – saat bubble mencapai puncak – bank memberi pinjaman kepada mereka yang bahkan tidak mampu membayar bunga pinjaman. Pendanaan macam ini disebut Minsky sebagai ‘Ponzi finance’ – mengacu kepada nama Charles Ponzi seorang speculator dan penipu legendaris. Pembayaran cicilan kredit Ponzi finance tergantung pada sumber pendapatan baru. Bayangkan suatu pengembang properti, selama perekonomian stabil terus membangun mall, kondominium, dan apartment dengan kredit perbankan. Secara fundamental, cash perusahaan ini tidak dapat membayar cicilan kredit, maka mereka mengandalkan pendapatan dari penjualan properti dengan cara menarik sebanyak mungkin customer yang mau membeli properti itu, meskipun bangunan itu belum jadi. Jika tidak ada pemasukan dari customer dalam jumlah yang mereka harapkan, kemungkinan besar perusahaan semacam ini akan terpaksa default, dengan property yang sedang dibangun itu sebagai collateral. Dalam Ponzi finance, penting bagi developer untuk mendapat lokasi strategis, karena ini adalah kunci untuk dapat menjual property itu meskipun belum selesai dibangun (tapi ini tidak berarti developer yang memiliki lokasi strategis pasti didanai dengan Ponzi finance).

Ketika sejumlah besar kredit dipaksa default, ini disebut ‘Minsky Moment’ yakni “a collapse of asset values which lead to spiral of declining investment, declining profits, and declining asset prices.” Para pengutang tidak dapat membayar pinjaman, perbankan menyita asset yang menjadi collateral, lalu menjual asset itu di bawah harga untuk mendapatkan kembali likuiditasnya. Bila asset collateral tidak segera dijual, maka bank akan menghadapi kesulitan likuiditas.

The Key Role of Banking System in Modern Economy

Bank, terutama bank sentral, memainkan peran krusial dalam ekonomi modern, khususnya dalam sektor finansial. Bank dalam peran tradisionalnya, menyimpan uang dari masyarakat dan meminjamkan uang itu pada pengusaha dan peminjam lain, dengan tetap menyimpan sejumlah tertentu sebagai cadangan kas untuk deposan. Sumber profit utama bank tradisional adalah spread antara bunga yang mereka terima dari peminjam dan bunga yang mereka bayar untuk para deposan. Dalam versi tradisional ini, peran sektor perbankan hanya pasif: mereka bertindak sebagai intermediasi antara penyimpan dan peminjam.

Dalam sistem ekonomi kapitalis modern, bank tidak lagi hanya berperan sebagai intermediasi. Sejumlah bank berfungsi sebagai bank investasi, menyimpan dana masyarakat dan menyalurkan uang itu ke dalam sejumlah asset finansial. Bank investasi mendapatkan profit dari selisih antara return investasi yang dikelola dan bunga yang dibayar untuk para nasabah. Spread ini jauh lebih menggiurkan daripada spread bunga tradisional.

Untuk lebih memahami peran krusial dan strategis perbankan dalam sistem ekonomi modern, mari kita bayangkan bank sebagai produsen (seperti lazimnya pabrik manufaktur). Bilamana sejumlah besar bank menyalurkan pinjaman atau melakukan ekspansi kredit, maka bank menghasilkan komoditas yang amat spesifik (yang tidak dapat dihasilkan oleh sektor lain). Itulah uang.

Manakala perbankan melonggarkan kredit, maka total pasokan uang dalam ekonomi akan bertambah. Artinya daya beli masyarakat akan meningkat (jumlah uang yang dapat dibelanjakan dan diinvestasikan bertambah). Sebaliknya, manakala perbankan bersama-sama menarik pinjaman dan memperketat kredit, maka total pasokan uang dalam ekonomi akan menyusut, sehingga daya beli masyarakat berkurang.

Dari sudut pandang ini, bank adalah satu-satunya aktor ekonomi – selain pemerintah – dengan kemampuan memasok uang. Peran inilah yang membuat sektor perbankan sangat krusial dalam sistem finansial.

Bank tidak hanya memainkan peran tradisional sebagai intermediasi dalam sistem finansial. Karena bank adalah badan usaha, maka bank berusaha mencari laba sebesar-besarnya. Salah satu caranya, dengan menjadi bank investasi. Cara lain adalah dengan mencari pinjaman / berhutang; atau dalam istilah finansial: menambah leverage.

Bank menambah leverage dengan banyak cara: mengeluarkan surat hutang jangka panjang atau jangka pendek, mengambil overnight-loan dari bank lain dalam pasar antar bank, atau meminjam uang dari bank sentral. Sebagian uang dari pinjaman ini, mereka pinjamkan ke bisnis atau perorangan, sisanya mereka investasikan dalam bentuk surat berharga, seperti surat utang negara, obligasi swasta, dan (di US) mortgage securities. Selama bank dapat meminjamkan atau menginvestasikan uang dari leverage dengan bunga atau return melebihi bunga pinjaman, maka mereka mendapatkan laba.

Saya beri contoh sederhana. Suatu bank swasta, Hyperbank, memiliki modal sendiri (ekuitas) Rp 100 milyar dan dalam bentuk simpanan nasabah Rp 400 milyar. Hyperbank membayar bunga 3% per tahun kepada deposan. Jika Hyperbank mencadangkan 10% dananya (50) dan meminjamkan 90% dananya (450) dengan bunga 8%, maka Hyperbank memperoleh laba Rp 24 milyar per tahun (36 – 12 = 24). Tapi ini permainan bankir tradisional. Bankir modern menggunakan leverage: dia meminjam Rp 500 milyar dengan bunga 4% (menambah total dana pinjaman, bukan modal sendiri, menjadi Rp 900 milyar). Jika dia meminjamkan Rp 900 milyar itu dengan bunga 8%, maka laba Hyperbank akan melambung jadi Rp 40 milyar. Dalam bahasa financial management: dengan kekuatan leverage, Hyperbank melejitkan return on capital employed (ROCE) sebesar 66%.

Selalu ada risiko dalam setiap leverage. Makin tinggi leverage, makin tinggi risiko. Jika anda trader, memakai leverage membuat return anda fantastis, tapi sekali anda merugi anda akan bangkrut. Pada perbankan, jika para peminjam default, atau investasi surat berharga bank merugi, maka sejumlah besar modalnya akan menguap seketika. Misalnya, kredit yang diberikan ke perusahaan properti default, atau investasi ke sektor subprime mortgage menderita rugi besar, maka likuiditas bank akan mengering dengan cepat.

Sektor finansial, seperti perbankan dan hedge funds, sangat rentan terhadap risiko hancur karena penggunaan leverage yang sembrono. Firma hedge funds US, Long-Term Capital Management (LTCM) yang dikelola oleh dua ekonom peraih nobel, Robert Merton dan Myron Scholes, menderita rugi besar karena penggunaan leverage 30:1. Alan Greenspan mem-bail out LTCM karena khawatir dampaknya meluas ke sektor finansial (dampak sistemik; sounds familiar?). Chairman Federal Reserve ini pada akhirnya – setelah ia pensiun- mengakui bahwa kasus LTCM adalah “a major failure of counterparty surveillance”. Total kerugian LTCM mencapai USD 4,6 miliar. Total bail-out dari Federal Reserve Bank of New York USD 3,625 miliar.

Sektor financial dan perbankan sangat rawan dengan moral hazard. Contoh kasus: seorang pengusaha mengasuransikan pabrik dan seluruh asset tak bergerak miliknya ke sebuah perusahaan asuransi. Si pengusaha suatu saat, karena terlilit utang dan terancam pailit misalnya, dapat saja membakar seluruh assetnya untuk memperoleh klaim asuransi. Begitu pula perbankan, yang tahu betul bahwa pemerintah dan bank sentral selalu siap mem-bail out setiap kerugian perbankan, akan cenderung bertindak ceroboh dan berani berspekulasi.

Nassim Taleb, dalam satu tulisan di Financial Times, mengecam para banker yang rentan terhadap bahaya moral ini. Bonus dan insentif mereka dikaitkan dengan profit, sedangkan profit dapat digelembungkan dengan financial bubble yang dipicu oleh aksi spekulatif pelaku sector financial. Ketika terjadi kehancuran asset financial (blowing-up) para eksekutif ini tidak mendapat sanksi berat karena kecerobohan mereka, sebaliknya mereka justru ditolong oleh pemerintah. “The incentive system put in place by financial companies has produced the worst possible economic system mankind can imagine: capitalism for the profits and socialism for the losses.”

Oleh sebab itu, sektor finansial membutuhkan intervensi dari otoritas financial, bank sentral, dan pemerintah dalam mengawasi praktik perbankan dan system financial. Pasar financial bukanlah pasar barang-barang konsumsi, yang dapat dipercayakan sepenuhnya pada mekanisme pasar. Pasar bebas dalam pasar financial akan menciptakan speculative bubble, yang membahayakan seluruh pelaku ekonomi di semua sector.

Malang bagi Negara dimana otoritas keuangan dan bank sentral memiliki moral bobrok, korup, doyan sogok-menyogok. Negara jenis ini menghadapi dua bahaya besar: (1) system financial yang rentan risiko; (2) para regulator yang hanya peduli pada kepentingan pribadi. Di Negara macam ini, dana dari warga Negara pembayar pajak akan selalu jadi tebusan. []

Copyright © Pratolo.com April 2010

Related post:

The Rise of Disaster Capitalism

Cause of Crisis

Hidup kita adalah sekumpulan kejadian random yang (kadangkala) membentuk pattern. Beberapa mathematician modern telah menemukan bahwa beberapa pola di alam merupakan sebuah fractal, yakni suatu ketidakteraturan (chaos) yang membentuk sebuah pola yang indah.

Benarkah hidup, atau fenomena lain dalam hidup seperti dinamika ekonomi dan pergerakan pasar, memiliki pola atau trend?

Saya akan memulai tulisan ini dengan sebuah eksperimen statistik yang menarik.

Ada dua buah kantong yang saya isi dengan gundu dengan jumlah yang sama. Sebuah kantong berisi gundu 2/3 berwarna merah dan sisanya 1/3 berwarna putih. Kantong lainnya memiliki proporsi kebalikan, berisi gundu 1/3 berwarna merah dan sisanya 2/3 berwarna putih. Sekarang tugas anda adalah menebak kantong mana yang lebih banyak berisi gundu merah dan kantong mana yang lebih banyak berisi gundu putih. Anda diberi kesempatan untuk mengambil segenggam gundu dari tas X, katakanlah 5 gundu, dan beberapa genggam gundu dari tas Y, katakanlah 30 gundu.

Dari hasil pengamatan ini, 4 dari 5 gundu yang anda ambil dari tas X berwarna merah, dan 20 dari 30 gundu yang anda ambil dari tas Y berwarna merah.

Kesimpulan: tas X memiliki lebih banyak gundu berwarna merah karena 80% (4/5) gundu yang anda ambil berwarna merah, sedangkan tas Y hanya 66% (20/30) berwarna merah.

Itulah kesimpulan kebanyakan peserta eksperimen. Dan anda harus tahu: kebanyakan orang adalah salah!

Tas yang memiliki lebih banyak gundu merah adalah tas Y. Ingatlah prinsip statistik ini lain kali, agar anda tidak tertipu (terutama menjelang pemilihan umum seperti saat ini): semakin besar sampel (30 dibanding 5), maka semakin handal kesimpulan atau hasilnya.

Saya teringat eksperimen itu, dari Daniel Kahneman dan Amos Tversky (keduanya pionir ilmu behavioral finance yang memperoleh nobel ekonomi), ketika tahun 2007 sebuah reksadana saham, sebut saja M, menjadi primadona investor karena mencatat kinerja yang cemerlang. Sementara reksadana saham lain mencatat return hanya 60-80% pada tahun itu, reksadana ini mencatat return 120%. Fantastis? Tidak, seandainya anda tahu kinerjanya kini, yang ada di bawah return market. Reksadana M baru berusia 3 tahun. Aneh bagi saya bahwa sebuah reksadana yang baru berusia 3 tahun langsung menjadi primadona hanya karena kinerja jangka pendek, dibandingkan reksadana lain yang berusia jauh lebih lama dan berhasil mencatatkan return mengalahkan market.

Inilah kenyataan dunia bisnis dan investasi yang akan menyesatkan anda, sebagaimana eksperimen statistik di atas: kebanyakan orang lebih sering mengambil keputusan bisnis dan investasi didasarkan pada sampel kecil, atau sampel jangka pendek, yang secara statistik kurang signifikan.

Contoh: mayoritas investor beramai-ramai mengoleksi saham BUMI didasarkan kinerja jangka pendeknya, dan mengabaikan saham dengan fundamental jangka panjang yang lebih bagus seperti misalnya SMGR.

Contoh lain: mayoritas board of directors berfokus hanya jangka pendek (5 tahunan), daripada berfokus pada fundamental bisnis jangka panjang.

Regression Bias

Salah satu temuan Kahneman dan Tversky adalah apa yang disebut regression bias. Dalam penelitian yang melibatkan performance penerbang angkatan udara U.S, mereka menemukan bahwa pilot yang terbang dengan ’sempurna’ pada suatu hari dan mendapat pujian dari komandan, di hari berikut pilot tersebut akan terbang buruk. Sebaliknya, pilot yang terbang buruk dan mendapat kecaman dari komandan, maka keesokan hari pilot itu akan terbang dengan sempurna.

Setelah mengumpulkan sampel dalam waktu yang amat panjang, Kahneman dan Tversky menolak hipotesis performance tersebut sebagai akibat mekanisme reward-punishment, sebagai gantinya mereka berdua membuktikan bahwa sesungguhnya setiap penerbang memiliki trend performance sendiri. Kadangkala performance seorang pilot di bawah rata-rata, terkadang di atas rata-rata. Kuncinya bukanlah pada mekanisme reward-punishment, melainkan pada seleksi awal, para komandan US Navy harus memilih calon penerbang dengan performance rata-rata tinggi, dan menyisihkan calon penerbang dengan performance rata-rata yang rendah.

Kini mari mengingat masa sekolah kita. Seorang teman baik, Joko Waluyo, memiliki skor rata-rata 9 pada matematika. Ini tidak berarti pada setiap kali tes Joko mendapat skor 9, namun kadangkala Joko mendapatkan 8 dan terkadang 10. Skor rata-rata kelas pada pelajaran matematika adalah 8.

Sebaliknya, Joko memiliki skor rata-rata 7 pada ilmu biologi, yang artinya seringkali ia memperoleh skor 6 dan tak jarang mendapat skor 8. Skor rata-rata kelas pada ilmu biologi adalah 7,5.

Joko sangat menyukai matematika, fisika, kimia, dan sangat membenci hafalan.

Pada suatu hari, sekolah kami melakukan seleksi untuk mengirim dua wakilnya ke olimpiade matematika dan biologi. Pada hari itu diberikan hasil tes hari sebelumnya. Joko memperoleh 8 untuk matematika, dan 9 untuk biologi (Joko tidak tidur semalaman untuk mendapatkan skor biologi itu). Kepala Sekolah yang datang untuk menyeleksi, melihat skor yang dibagikan itu. Kepala sekolah lalu memilih Joko sebagai wakil sekolah kami ke olimpiade biologi, dan memilih Paijo sebagai wakil sekolah kami ke olimpiade matematika. (Paijo mujur mendapat skor 9 karena duduk di samping Joko ketika ulangan matematika).

Kepala Sekolah yang aneh! Tapi tunggu, bukankah itu yang Anda lakukan ketika memilih stock atau reksadana? Anda melihat harga suatu stock sedang naik saat itu dan memutuskan: BUY!

Regression bias adalah ketidakmampuan manusia untuk melihat adanya trend jangka panjang, disebabkan oleh bias pergerakan acak sampel jangka pendek. Padahal makin banyak jumlah sampel, atau makin lama bila itu time-series, makin terlihat pattern sebenarnya.

Gambar 1. Regresi Linier

Karena itu penting bagi seorang investor untuk meneliti performance jangka panjang sebuah perusahaan dan tidak tertipu oleh pergerakan jangka pendek harga saham. Analisis pergerakan volume dan harga tidaklah berguna bila anda adalah investor jangka panjang, sebab pergerakan volume dan harga dalam jangka pendek adalah random. Baca misalnya A Random Walk down Wall Street (Burton Malkiel) atau Fooled by Randomness (Nassim Nicholas Taleb).

Menurut mathematician Benoit Mandelbrot (Fractals and Scaling In Finance, 1997), pergerakan volume dan harga saham memang memiliki siklus tertentu (bullish/bearish), tapi durasi siklus itu tidak dapat dipastikan, sehingga kita tidak dapat meramalkan kapan siklus itu dimulai dan berakhir.

Efficient Market Hypothesis (EMH)

Jika anda menyukai investasi di stock market namun malas mempelajari fundamental analysis maupun technical analysis, maka ada baiknya anda mempercayai thesis doctoral Eugene Fama, bahwa dalam jangka panjang seorang investor tidak akan mampu mengalahkan return market. Oleh karena itu cara terbaik investasi di stock market adalah dengan membeli index fund, reksadana yang memiliki portofolio sama persis dengan portofolio pasar (index fund return = market return). Sederhana diilustrasikan dalam gambar regresi linear di atas, mereka yang memilih index fund akan memperoleh return jangka panjang sama dengan garis regresi, sama persis dengan return market. Kelemahan EMH, ia mengabaikan fakta bahwa di titik-titik sekitar garis regresi ada return di atas market, dan return yang kurang daripada market.

Kesalahan fatal EMH, kerangka analisis didasarkan pada distribusi normal Gauss yang terkenal: the bell curve. Pengkritik EMH menyarankan agar digunakan distribusi Cauchy-Lorentz untuk analisis statistik data yang bersifat acak, terutama yang terkait erat dengan market. Distribusi Cauchy-Lorentz tidak memiliki mean, variance, dan standar deviasi. Amat sedikit pakar finance yang menggunakan Distribusi Cauchy sebagai kerangka analisis, dimulai oleh Benoit Mandelbrot, profesor matematika Yale University; diikuti oleh Nassim Nicholas Thaleb seorang trader derivatif dan profesor matematika New York University.

Menjadi Outlier

Karena menggunakan distribusi normal, maka EMH mengabaikan adanya outliers di sekitar garis regresi. Outliers ini adalah investor yang secara konsisten mengalahkan return market dan dianggap EMH sebagai data anomali. Anda yang sering melakukan analisis statistik dengan regresi mengerti betapa menyebalkan mendapatkan data yang menyimpang jauh dari trend. Dalam regresi (tidak selalu linear) selalu terdapat data yang bersifat anomali. Data ini disebut outliers. Para peneliti yang menggunakan analisis regresi sebagai tools biasanya lebih suka untuk menghapuskan data nakal ini sehingga diperoleh data yang ’smooth’ dan dihasilkan trend yang ’sempurna’.

Jika anda benci jadi medioker dan anda suka kinerja tinggi jauh di atas rata-rata, maka anda sebaiknya mengabaikan EMH, dan mulai mempelajari cara bagaimana menjadi seorang outlier dalam investasi.

Berikut ini beberapa contoh outliers di bidangnya:

1.         Warren Buffet, investor terkaya di dunia.

2.         Bill Miller, fund manager Legg-Mason Value Trust yang selama 15 tahun berturut-turut mengalahkan return S&P 500.

3.         Peter Lynch, mutual-fund manager terbaik sepanjang masa.

4.         Bill Gates dengan Microsoft, mendominasi pasar operating system.

5.         Roger Federer dan Pete Sampras, peringkat 1 tenis paling lama dalam sejarah tenis (237 pekan) dan paling banyak memenangkan Grand Slam (14 kali).

6.         Joanne Rowling, penulis bestseller sepanjang masa dan penulis pertama yang termasuk daftar orang terkaya Forbes.

7.         Juninho, Alessandro del Piero, dan si celeb David Beckham, yang membuat gol melalui tendangan bebas dengan probabilitas lebih tinggi daripada pemain sepakbola lain di masa kini.

8.         Howard Schultz, pemilik warung kopi terbesar di dunia.

9.         Johny Andrean dan Rudi Hadisuwarno, tukang cukur paling terkenal di republik ini.

10.       Martha Tilaar dan Mooryati Soedibyo, tukang jamu paling inovatif di negeri ini.

Gambar 2. Sebuah Outlier

What Trend My Friend?

Ilustrasi saya di atas tentang regresi adalah penyederhanaan. Sungguh sebuah penyederhanaan. Regresi (linier atau non-linier atau multivariat) yang membentuk suatu trend seringkali berlaku pada besaran-besaran fisika dalam mekanika sederhana. Regresi sering tidak akurat dalam ilmu-ilmu sosial dan ekonomi. Ini karena begitu banyak variabel yang saling terkait dan saling mempengaruhi dalam ilmu sosial dan ekonomi sehingga sulit dirumuskan dalam persamaan yang sederhana. Para ekonom telah cukup lama menggunakan model ekonometrika, namun ini tidak membantu mereka dalam memprediksi trend ekonomi. Ekonom Bank Dunia, IMF, Bank Indonesia sangat jarang mendapatkan prediksi yang sama dan tepat dalam mengukur, misalnya laju inflasi. Para ekonom hanya tepat dalam membuat prediksi retrospektif, yakni dalam membuat penjelasan atas fenomena yang telah terjadi, tapi bukan fenomena yang akan terjadi.

Terutama dalam memprediksi pergerakan pasar, tak seorang pun mampu memprediksi trend ke depan. Saya beri anda dua contoh bahwa seorang ekonom pakar dan profesor finance sekalipun akan meleset dalam memprediksi masa depan ekonomi / pergerakan pasar. Ekonom pakar itu adalah Alan Greenspan, Ketua Federal Reserve yang disebut oleh para pengamat ekonomi pada masanya sebagai Sang Maestro. Greenspan adalah ekonom yang pandai dalam menyusun model ekonometrika. Model ekonometrika Greenspan pernah berhasil, namun kini setelah terjadi krisis finansial global, para pengamat berpikir ulang untuk menyebut dia Maestro.

Profesor finance itu adalah Fischer Black dan Myron Scholes yang mendapat Nobel Prize Ekonomi berkat karya tentang pemodelan harga equity dan options. Dengan berbekal model pricing options temuannya, Scholes bersama Robert Merton, pemenang nobel ekonomi juga, kemudian mendirikan firma hedge-fund bernama Long-Term Capital Management (LTCM). Selama 1994-1996 LTCM mencatatkan return 40% per tahun dengan total asset 140 miliar USD. Di bulan Agustus 1998 semua berbalik, LTCM merugi besar (1,9 miliar USD dalam satu bulan) yang memaksa Federal Reserve (Greenspan) melakukan bail-out agar dampaknya tidak merembet ke sector financial lain.

Let me tell you, jika pakar saja salah dalam memprediksi trend pasar, maka jika ada seseorang yang mengaku dapat memprediksi pasar, segera anda cuci kaki, gosok gigi, dan pergi tidur. Anda lebih baik bermimpi indah tentang hal lain.

Ekonomi / pasar bergerak tanpa mengenal trend (random).

Hanya ada satu trend yang pasti dalam ekonomi / pasar.

Perhatikan baik-baik eksperimen berikut ini.

Seorang psikolog behaviorist (Paul Slovic) melakukan eksperimen sebagai berikut kepada sekelompok orang, yang disebut tes deret bilangan.

Paul Slovic memberikan kepada setiap peserta kertas dan pensil. Dia kemudian mendiktekan sejumlah urutan bilangan dan meminta kepada sejumlah peserta itu menebak cara deret itu disusun dan berapa bilangan berikutnya.

Tiga bilangan pertama: 2,4,6,…

Peserta sepakat menulis angka berikutnya: 8,10,… (kelipatan 2 dan seterusnya)

Slovic mendiktekan dua angka berikutnya, yang benar: 2,4,6,8,16,…

Sebagian peserta menulis angka berikutnya: 32,64,…(kelipatan 2, lalu 2^3, 2^4, 2^5,2^6 dan seterusnya)

Sebagian peserta lain menulis: 24,32,…(kelipatan 2, lalu kelipatan delapan )

(Perhatikan bahwa di sini terjadi perbedaan interpretasi trend antar peserta)

Slovic mendiktekan angka berikutnya lagi: 2,4,6,8,16,18,17,15,16,18,20,…

Tak ada peserta yang berhasil menebak dengan benar.

Perhatikan bahwa Paul Slovic mendiktekan deret yang dia acak semaunya, sementara para peserta eksperimen berusaha memprediksi deret itu.

Dan inilah kunci eksperimen itu.

Bagaimana cara deret itu disusun? Acak.

Berapa bilangan berikutnya? Tidak tahu, tapi cenderung naik dan tidak akan kembali ke bilangan asal, yakni 2.

Kini pikirkan bagaimana ekonomi / pasar bekerja: acak, kadang naik (ekspansi/bullish), kadang turun (kontraksi/bearish), dalam jangka waktu tidak tentu, namun ekonomi saat ini jelas jauh lebih baik daripada puluhan tahun lalu (meskipun saat ini dianggap sebagai krisis ekonomi terburuk sejak Great Depression 1929-1933, tapi tetap saja GDP dan pendapatan per kapita saat ini jauh lebih tinggi bahkan daripada tahun 1982 sekalipun).

Gambar 3.Trend GDP USA 1947-2008 (Trend: terus naik)

Gambar 4. Trend Laju Pertumbuhan GDP USA 1947-2008 (Trend: acak)

Berikutnya saya akan menunjukkan bahwa sebagian besar investor berperilaku seperti peserta eksperimen Paul Slovic di atas.

Chart 1. Pergerakan Index Dow Jones 1998

Berdasar chart 1998, cobalah prediksi trend yang akan terjadi di 1999.

Apakah prediksi trend anda seperti chart di bawah ini?

Chart 2. Pergerakan Index Dow Jones 1999

Tidak seperti itu?

Baiklah, sekarang anda coba lagi prediksi trend yang akan terjadi di 2000.

Apakah prediksi trend anda tahun 2000 seperti chart berikut ini?

Chart 3. Pergerakan Index Dow Jones 2000

Apakah prediksi anda tepat?

Persis eksperimen Paul Slovic, setiap kali anda membuat prediksi, setiap kali pula pasar mengelabui anda.

Demikianlah yang terjadi dengan banyak ‘investor’, mereka berusaha memprediksi pasar dan menciptakan bermacam tools untuk keperluan itu. Tools itu bernama Bollinger Band, Chaikin’s Oscillator, Ichmoku Chart, Money Flow Index, Moving Average Convergence Divergence, Relative Strength Index, Stochastic Oscillator, dan lain-lain yang membuat kening orang awam berkerut.

Mengapa mereka mengira bahwa mereka mampu memprediksi pergerakan pasar? Ini berhubungan dengan apa yang disebut dopamine.

Dopamine adalah sejenis hormon yang dihasilkan otak. Matt Ridley (Genome; The Autobiography of a Species) bercerita bahwa sejumlah peneliti menemukan  bahwa sistem otak sejumlah penjudi memiliki dopamine dalam kadar lebih tinggi daripada orang yang tidak gemar berjudi. Kelebihan kadar dopamine ini menyebabkan seseorang gemar sekali menebak dan bertaruh.

Manakala berkaitan dengan pergerakan harga, seseorang yang lebih suka membuat analisa yang rumit biasanya lebih mungkin untuk membuat kesalahan. Sebaliknya, seseorang yang dapat membuat sesuatu yang rumit menjadi mudah dan sederhana dia lebih mungkin untuk sukses.

You don’t need to be a mathematician or a statistician

Baiklah kini saatnya mengambil kesimpulan.

Untuk dapat menjadi investor sukses, anda tidak perlu menjadi ekonom pintar macam Alan Greenspan, Fischer Black, Myron Scholes, Robert Merton, atau mathematician hebat seperti Gauss, Cauchy, Lorentz, Benoit Mandelbrot, Nassim Nicholas Taleb.

Investor sukses seperti Charlie Munger dan Peter DeRoetth adalah lulusan hukum yang tidak mengerti statistik dan aljabar tingkat lanjut.

Apapun profesi anda, seorang ibu rumah tangga, mahasiswa, pekerja biasa, dokter, polisi, camat, koki, sangat mungkin sukses menjadi investor. Karena: pergerakan ekonomi (pasar) adalah acak, tak seorang pun mampu meramalkan trend ekonomi (pasar). Satu trend pasti : dalam jangka panjang ekonomi (pasar) akan naik.

Walau tidak perlu menjadi seorang statistician, anda tetap perlu memahami prinsip-prinsip dasar statistika seperti yang saya telah ilustrasikan sebelumnya. Di masa datang saya akan mencoba menjelaskan strategi investasi tanpa mencoba memprediksi dinamika ekonomi dan pergerakan pasar. Strategi ini disebut Value Investing. []

Copyright (c) pratolo.com March 2009

Catatan pribadi penulis: Penulis membuktikan bahwa hidup adalah serangkaian kejadian random ketika penulis bertemu pertama kali dengan (calon) istrinya. Probabilitas pertemuan itu: satu di antara sembilan milyar sebelas juta dua ribu lima kemungkinan. (Sebenarnya saya menulis artikel untuk istri saya, tapi dia tak suka topik finance, apalagi statistik, what can I say..)

Further readings:

A Multifractal Walk down Wall Street, Benoit Mandelbrot (download article @ Pratolo.com)

Fractals and Scaling In Finance, 1997, Benoit Mandelbrot

Fooled by Randomness, Nassim Nicholas Taleb (e-book available @ Pratolo.com)

How the Finance Gurus Get Risk All Wrong, Benoit Mandelbrot and Nassim Nicholas Taleb (download article @ Pratolo.com)

Outliers: The Story of Success, Malcolm Gladwell

When Genius Failed, Roger Lowenstein

Copyright http://pratolo.com Dec 2008. Translate pratolo.com instantly from Indonesian to your language using http://translate.google.com

Dalam sebuah sejarah perang Tiongkok yang terkenal, tersebutlah di tahun 210 SM seorang Jenderal China bernama Xiang Yu memimpin tentaranya menyeberangi sungai Yangtze untuk menyerang pasukan Dinasti Ch’in. Sesampai di seberang sungai yang merupakan wilayah Ch’in, dan bermalam di sana, tentara Xiang Yu terbangun saat fajar dengan kaget: seluruh kapal mereka terbakar habis. Bergegas mereka mencari para penyerang yang membakar kapal mereka, tapi mereka tertegun saat mengetahui Sang Jenderal yang membakar sendiri seluruh armada kapal itu.

Xiang Yu kemudian berpidato di depan tentaranya bahwa dengan tidak adanya kapal kini mereka tak punya pilihan lain kecuali terus maju bertempur demi kemenangan. Mundur mereka akan terpojok, tak dapat pulang, dan akhirnya akan mati ditepi sungai Yangtze dikepung pasukan Ch’in. Pembakaran kapal itu hanya menyisakan satu pilihan: terus maju sampai gugur di medan tempur dan membawa kehormatan / kemenangan.

Legenda ini dikenal pula dalam sejarah Islam, manakala Jenderal Thariq bin Ziyad maju memimpin tentaranya menaklukkan Spanyol di tahun 711 M. Setelah armada kapalnya menyeberang dari Maroko dan mendarat di semenanjung Iberia (kini dinamai Gibraltar = Jabal al-Thariq = Gunung Thariq), Jenderal Thariq membakar seluruh kapalnya dan memerintahkan tentara Maroko terus maju guna mengalahkan King Roderick dan menaklukkan Spanyol.

Jenderal Xiang Yu dan Thariq Ibn Ziyad barangkali bukan tipe pemimpin idaman Anda. Masyarakat kini lebih menyukai tipikal pemimpin yang populis, yang bisa menyenangkan semua pihak at all cost (perilaku populis sebenarnya cenderung kepada perilaku herd mentality / mob behavior = mengikuti kerumunan, perilaku kawanan, tak punya pendirian, bingung mana yang terbaik). Sebaliknya, tampaknya bukan kebetulan bahwa berkat strateginya membakar kapal Xiang Yu dan tentaranya kemudian memenangi sembilan pertempuran berturut-turut melawan pasukan Ch’in dan pada akhirnya mengalahkan mereka. Sedangkan Thariq bin Ziyad dan tentara Moor yang dipimpinnya pada akhirnya berhasil menaklukkan Spanyol dan membangun imperium Islam di Iberia yang berjaya hingga tahun 1492.

Bertentangan dengan pandangan umum (dengan demikian berlawanan dengan perilaku normal manusia) bahwa adanya pilihan-pilihan seringkali membuat kita aman dan nyaman; Xiang Yu dan Thariq Ibn Ziyad focus pada satu tujuan dengan mengeliminasi semua pilihan yang tersedia. Dengan itu, mereka menang.

Pada masa kini khususnya, dimana informasi overload dan tersedia banyak pilihan, manusia seringkali terjebak pada pengambilan keputusan yang terlalu lama (bingung oleh banyaknya pilihan), pada akhirnya justru tidak mengambil keputusan apapun, dengan demikian tidak bertindak apapun. Dalam behavioral finance, fenomena perilaku ini disebut sebagai ‘decision paralysis’ (kelumpuhan pengambilan keputusan) dan ‘status quo bias’ (kecenderungan untuk tetap dan tidak mau berubah).

Costs for Options on Investing

Dan Ariely, professor behavioral economics MIT yang menulis buku ‘Predictably Irrational’ mengisahkan sebuah eksperimen dalam bukunya. Dia menguji sejumlah mahasiswa MIT dengan sebuah game computer yg disebutnya ‘keeping doors open’. Dalam game tersebut tersedia tiga buah kelompok ruangan – green room, blue room, red room – dimana mahasiswa setiap kali melintasi sebuah pintu dalam salah satu ruangan maka dia mendapatkan point senilai sekian sen dollar. Peserta harus melintasi pintu depan (pintu masuk) bangunan tersebut dan berakhir di pintu keluar (pintu belakang) untuk menyelesaikan permainan. Professor Dan mengacak point di setiap pintu dalam setiap ruangan sedemikian sehingga tak peduli seorang mahasiswa memilih ruangan manapun untuk menyelesaikan permainan – hijau, biru, atau merah – maka point kumulatif setiap jenis ruang adalah hampir sama, dengan agregat tak sampai satu dollar.

Hasil riset ini sungguh menarik. Semua mahasiswa pada mulanya berusaha mencoba melewati seluruh pintu dalam semua ruang – green room, blue room, red room – untuk menemukan point mana yang lebih tinggi diantara ketiga jenis ruangan itu. Beberapa mahasiswa akhirnya mengambil satu kesimpulan bahwa ruangan biru, atau merah, atau hijau memiliki point cenderung lebih tinggi dan memutuskan tetap bermain di dalam salah satu jenis ruangan dan mengabaikan ruangan lain. Namun persentase yang lebih besar adalah mereka yang memilih berputar-putar beralih dari salah satu ruang ke ruang yang lain dengan harapan akan memperoleh kumulatif point paling tinggi. Karena Dan Ariely tidak menetapkan batas waktu permainan, maka setiap peserta bebas bermain sesukanya sampai akhirnya ia menyelesaikan permainan dan berhasil melintasi / keluar dari bangunan tersebut. Tentu saja, mereka yang memilih berputar-putar menempuh waktu lebih lama untuk menyelesaikan game ini.

Ketika pada akhirnya Dan menghitung point kumulatif setiap mahasiswa peserta eksperimen, tidaklah mengejutkan (ataukah mengejutkan bagi Anda) bahwa rata-rata point kumulatif peserta adalah 15% di bawah point kumulatif maksimal yang dapat dicapai.

Saya akan menjelaskan kesimpulan eksperimen Dan Ariely ini berdasarkan pengalaman saya dalam berinvestasi.

Dahulu kala saya sangat menikmati trading saham. Saya berpindah membeli dan menjual lebih dari satu jenis saham dalam sehari (bisa dua sampai empat saham dalam sehari, bergantung pada waktu yang saya miliki). Dalam sehari saya bisa menikmati gain lebih dari pendapatan normal saya dalam sebulan. Meski kadang kala juga merugi sama besarnya. Setiap malam, kecuali akhir pekan, saya menghabiskan waktu minimal dua jam untuk melakukan riset pergerakan volume dan indikator-indikator lain guna memutuskan saham mana saja yang esok harinya prospektif saya perdagangkan.

Hingga saatnya tiba saya memiliki bayi lelaki, dan saya memutuskan bahwa dua jam meluangkan waktu setiap malam demi anak saya jauh lebih penting daripada gain berapa pun yang saya dapatkan keesokan harinya. Saya memutuskan mengakhiri petualangan saya sebagai day-trader. Tak lama setelah itu, saya membaca dalam sebuah artikel tentang investasi dan menemukan fakta ini (yang mirip dengan hasil eksperimen Dan Ariely).

Perbedaan compounded average annual return antara Peter Lynch (the best mutual fund manager ever) dan George Soros (the best hedge fund manager ever) adalah hanya 1% selama masa karier mereka. Lynch adalah investor saham tipe value investing yang jarang berpindah dari satu saham ke saham lain, setelah paling tidak lima tahun, dan ia tidak menyukai baik instrumen derivatif maupun short-selling. Soros adalah tipikal Jack-of-All-Trade yang berinvestasi dalam semua jenis instrumen – futures, derivatif, dan currency- serta tak segan-segan melakukan short-selling. Lynch mencatat return 29%, dan Soros hanya 1% lebih tinggi yakni 30%, keduanya compounded average annual return. Sebuah agregat yang bagi saya tidak signifikan, sehingga menjadi alasan kuat buat saya untuk mengubah style investasi dari seorang day-trader (yang memiliki banyak pilihan saham untuk diperdagangkan setiap hari) menjadi seorang value-investor (yang memilih sedikit saham yang bernilai tinggi untuk dipegang dalam waktu paling tidak lima tahun).

Eksperimen Ariely dan pengalaman saya menegaskan bahwa tersedianya berbagai pilihan pada dasarnya mengarah kecenderungan pada hasil yang tidak optimal, terlebih lagi jika Anda bukan jenis orang yang tangkas dalam mengambil keputusan. Penderita ’decision paralysis’ dan ’status quo bias’ seringkali menemukan dirinya bingung dalam memilih diantara dua pilihan, apalagi ketika dihadapkan pada pilihan yang beragam.

Jesse Livermore, spekulator legendaris yang dijadikan panutan para trader bahkan telah mengingatkan pengikutnya,”The market does not beat them. They beat themselves, because though they have brains they cannot sit tight.”

Costs for Options in Politics

Apakah demokrasi adalah proses politik yang efisien? Dengan berat hati saya mengatakan tidak. Menggaji mahal anggota dewan perwakilan rakyat yg suka mangkir atau tidur di waktu sidang untuk menetapkan undang-undang baru, saya pikir suatu proses politik yang mahal. Juga tidak efektif ketika kerumunan orang-orang ini seringkali memperdebatkan perkara yang tidak substansial, sementara rakyat memerlukan kebijakan ekonomi nyata. Makin banyak jumlah anggota dewan, makin tidak efisien sebuah proses politik. Begitu pula dengan banyaknya partai, membuat demokrasi too costly. Ratusan milyar dibuang percuma untuk mencetak puluhan juta lembar kertas suara dan spanduk partai dan calon anggota legislatif, ketimbang untuk membangun infrastruktur jalan raya atau jaringan pengaman sosial.

Terlalu banyaknya pilihan dalam demokrasi mengaburkan prioritas dan fokus utamanya: keadilan sosial dan kesejahteraan rakyat. Presiden dan lembaga pemerintah yang berwenang, tidak berani menempuh risiko seperti Xiang Yu dan Thariq bin Ziyad: membakar kendaraan-kendaraan partai dan menetapkan hanya ada tiga partai peserta election, sebutlah partai Bumi, partai Angin, dan partai Api (Earth, Wind, and Fire…seperti grup musik yah).

Adanya banyak pilihan partai juga membuat probabilitas pemilihan kepala daerah dan presiden harus diulang dua kali (dua putaran) demi meraih keunggulan suara (electoral treshold) mutlak dan meyakinkan. Secara behavioral economics, ini tidaklah efisien. Amat banyak dana kampanye dan pemilihan ulangan (putaran kedua) sebenarnya dapat dimanfaatkan lebih baik untuk kesejahteraan publik.

Saya ingat sewaktu saya mahasiswa pernah membaca buku seorang teman, karangan filsuf Erich Fromm, “Escape from Freedom”. Menurut Fromm, dalam demokrasi modern manusia dipersulit bukan oleh sedikitnya kesempatan, melainkan oleh terlalu banyaknya pilihan.

Costs for Options in Daily Life

Beralih dari contoh kasus pada investasi, saya akan memberi contoh bagaimana tersedianya banyak pilihan akan menggiring Anda pada biaya-biaya, baik tangible maupun intangible, yang tak terduga yang lebih besar daripada biaya seharusnya.

Isteri saya menyatakan akan membeli kamera digital baru, karena kamera digital lama milik saya baru-baru ini rusak. Ia memutuskan untuk melakukan sejumlah riset sebelum membeli: melihat situs bhinneka.com, melihat-lihat di setiap toko elektronik terbesar di kota kami, dan menyuruh saya melihat-lihat kamera di Mal Ambassador dan Mangga Dua saat saya berdinas ke Jakarta. Untuk semua risetnya ini, kami memerlukan waktu dua bulan sebelum akhirnya membeli kamera baru. Apakah cost for options dari kasus ini? Kami melewatkan banyak moment foto yang berharga selama masa dua bulan itu: piknik keluarga, anak kami pertama kali dapat berjalan tanpa bantuan orang tuanya, dan seterusnya.

Seringkali dalam mengambil keputusan diantara berbagai pilihan, kita mengabaikan ‘intangible costs ‘(biaya-biaya yang tak dapat dikuantifikasi secara nyata) dan ‘opportunity costs’ (biaya-biaya yang timbul karena hilangnya kesempatan). Padahal menurut ekonomi perilaku, dalam mengambil keputusan yang terbaik kita harus memperhitungkan opportunity costs dan intangible costs.

Procrastination = decision paralysis

Amos Tversky dan Eldar Shafir, profesor behavioral economics Stanford, melakukan eksperimen sebagai berikut. Mereka meminta tiga grup mahasiswa mengisi kuesioner yang panjang dan menawarkan $5 bagi mahasiwa yang mengumpulkan kembali kuesioner itu. Grup pertama diberi waktu 5 hari, grup kedua diberi waktu 20 hari (empat kali lebih banyak daripada pilihan grup pertama), dan grup ketiga tidak diberi waktu deadline (grup ketiga memiliki pilihan waktu yang tak terbatas untuk mengumpulkan kuesioner). 

Nah, bagi Anda yang suka menunda waktu menyelesaikan tugas kerja, skripsi, atau thesis Anda, maka hasil riset ini akan berguna buat diingat.

66% grup pertama mengembalikan kuesioner tepat waktu dan mendapatkan seorang $5.

40% grup kedua mengumpulkan kuesioner tepat waktu dan mendapatkan $5 seorang.

25% grup ketiga mengumpul kuesioner setelah riset Tversky dan Eldar Shafir selesai, dan karenanya tidak seorang pun mendapatkan $5 (75% grup ketiga bahkan tak mengembalikan kuesioner).

Berapa kali Anda kehilangan kesempatan memperoleh benefit dalam hidup Anda (benefit tidak selalu dalam bentuk uang) karena menunda keputusan? I have seen many.

Kesimpulan pratolo.com

1. Tanpa sepengetahuan manusia, adanya kebebasan dan pilihan-pilihan, justru menjauhkan mereka dari hasil yang optimal.
2. Options cost more than we suppose to pay or cause we get less than we suppose to have.
3. Sifat dasar manusia cenderung untuk menunda keputusan atau tindakan jika dihadapkan pada banyak pilihan.

© http://pratolo.com Dec 2008

Mengejutkan, keduanya menemukan bahwa “the losers portfolio” mereka secara konsisten mengalahkan market index, sementara “the winners portfolio” secara konsisten berperilaku sebaliknya, underperformed. Secara total, agregat kumulatif kedua portofolio mereka ini 25% selama periode 3 tahunan tersebut. Kesimpulannya, portfolio yg semula berkinerja terbaik akan berbalik menjadi berkinerja terburuk, begitu pula sebaliknya. Apa yg tampak dari riset ini, kinerja saham yg misleading? Tidak. Bukan itu subjek spesialiasasi de Bondt dan Thaler.

Inilah sebenarnya yg terjadi dan menjadi concern penelitian kedua akademisi ini: dalam kedua kasus winners dan losers portfolio, investors essentially overreacted. Dalam kasus saham pecundang, investor overreacted thd berita buruk, mendorong harga saham turun. Setelah beberapa waktu (dlm riset ini 3 tahun), akhirnya investor menyadari bahwa pesimisme mereka tidak sepenuhnya benar dan berlebihan, dan saham pecundang ini mulai rebound saat investor mulai menemukan akal sehat kembali bahwa harga sahamnya underpriced. Kebalikannya dengan portfolio pemenang: investor pada akhirnya sadar bahwa optimisme mereka berlebihan dan earning saham perusahaan pemenang ini tidak sebaik ekspektasi mereka.

De Bondt dan Thaler menyebut fenomena ini sebagai availability bias, saya sulit menemukan padanan Indonesianya, yakni bahwa “people tend to heavily weight their decisions toward more recent information, making any new opinion biased toward that latest news“. Singkat kata: manusia cenderung overreacted secara short-term.

Hal ini benar-benar terjadi dalam kehidupan nyata, di luar bursa saham. Anda menemukan pasangan Anda menangis meraung-raung menerima berita buruk kucingnya dilindas mobil orang. Atau bos Anda marah-marah menggebrak meja saat Anda tidak menepati deadline project. Seminggu setelah itu, Anda akan menjumpai pasangan Anda tertawa-tawa lagi dan bos Anda tersenyum-senyum menyapa Anda.

Menghindari Availability Bias
Pelajaran terbaik dari fenomena ini adalah seseorang (investor) harus berfokus pada perspektifnya. Bereaksi spontan (cenderung overreacted) pada kejadian yg bersifat short-term biasanya tidak akan menghasilkan performa terbaik. Untuk tidak overreacted, Anda harus mampu mengukur dampak berita tsb dlm jangka panjang. Remember to focus on the long-term picture. Inilah mengapa memahami fundamental akan membantu investor bereaksi lebih tenang.

Memang seringkali berteori lebih mudah daripada praktek. Sejatinya setiap orang telah build-in dari sononya apakah ia seorang yg impulsive, compulsive, detective (hm that’s Adrian Monk), eksplosif, emosional, tenang, atau bahkan cuek beibeh. Knowledge dan insight hanya dapat membantu seseorang karena sifatnya yg outside-in, sedangkan psikologi lebih dominan menentukan nasib seseorang karena sifatnya yg inside-out. Bagi yg gampang overreacted, adalah lebih lebih baik Anda memegang cash and stay away from the market.

Kitab suci saya mengingatkan:  “..Agar kamu tidak bersedih hati terhadap apa yg luput dari kamu, dan tidak pula terlalu gembira terhadap apa yg diberikan-Nya kepadamu. Dan Allah tidak menyukai setiap orang yg sombong dan membanggakan diri.” (Quran 57: 23).

Nabi saya menyarankan: “Apabila salah seorang diantara kalian marah sedangkan ia dalam posisi berdiri, maka hendaklah ia duduk. Dan jika belum reda marahnya, hendaklah ia berbaring.” Pesannya adalah: don’t make any (investment) decision while in anger (emotion).

That’s the way of the calm investor.

(c) pratolo.com October 2008

Tanggal yg sama, Bapak B menerima bonus tahunan sejumlah 2 kali gaji dari perusahaan yg sama dgn Bapak A. Di siang hari berikutnya ia segera pergi ke bank, di mana ia membeli sebuah produk reksadana saham (mutual fund) dengan seluruh uang bonus tsb. Sepulang dari bank, Bapak itu membuka catatan investasinya, dan tersenyum puas melihat assetnya bertambah 10%.

Cerita di atas mungkin kisah nyata, namun juga sebuah kasus menarik dari apa yg disebut “mental accounting”, sebuah fenomena perilaku finansial atau ekonomi perilaku (behavioral finance) yg pertama kali diteliti oleh Richard Thaler, profesor school of business Chicago. Mental accounting adalah perilaku ekonomi dengan mana seseorang menggolongkan inputan dan keluaran berdasarkan pos-pos seperti halnya model akuntansi (account code). Karena pengaruh mental accounting inilah maka uang Rp 1 juta yg diperoleh dari undian berhadiah dan uang Rp 1 juta yg diperoleh dari kerja keras 1 bulan, tidaklah sama nilainya. Padahal jumlahnya sama.

Dalam kasus di atas, Bapak A menilai uang bonus 2 kali gaji tidak sama nilainya dengan gaji 2 bulan (meskipun jumlahnya sama persis). Bapak A tidak akan membelanjakan gajinya selama 2 bulan untuk seperangkat home theater. Sebaliknya, Bapak B memilih utk segera ‘mengenyahkan’ uang tersebut agar tidak terjebak ke dalam perilaku mental accounting ini, dengan cara investasi.

Perilaku mental accounting ini tergambar pula dalam kasus berikut ini.

Agus berniat menonton pertandingan Persija vs Persebaya, dan ia membeli tiket Rp 100 ribu dari seorang calo supporter bonek temannya. Sesampai di stadion ia merogoh saku celana jeansnya dan menemukan bahwa tiketnya telah hilang jatuh di perjalanan. Dengan gigit jari Agus pulang ke rumah tak jadi menonton kesebelasan kesayangannya. Dalam waktu yg sama Bedu, seorang Jakmania tulen, tiba di stadion utk menonton pertandingan yg sama. Saat antri di loket, Bedu tersadar bahwa ia kecopetan, dan uang Rp 100 ribunya amblas sudah. Untunglah Bedu datang ramai-ramai bersama teman-temannya sesama Jakmania. Dengan mudah ia mendapat pinjaman Rp 100 ribu, dan segera membeli tiket masuk stadion.

Sekarang apabila Anda berpikir bahwa perilaku kedua orang itu ‘wajar-wajar saja’ (Anda pun akan melakukan yg sama), maka Anda terjebak dlm mental accounting ini. Inilah masalah mental accounting itu: Agus tidak meneruskan niatnya menonton karena ia tak mau membelanjakan Rp 200 ribu utk pertandingan tsb, sedangkan bagi Bedu hilangnya Rp 100 ribu dan biaya tiket Rp 100 ribu agak dipisahkan – secara kejiwaan- dalam dua kategori yg berbeda (sehingga bagi Bedu ia hanya menghabiskan Rp 100 ribu utk selembar tiket).

Anda yg telah disiplin berinvestasi tidak dapat begitu saja berbangga dan mengatakan, ‘wah saya telah terbebas dari tipuan mental accounting ini karena sudah melakukan investasi dgn bijaksana.’ Berhati-hatilah para investor dengan contoh kasus mental accounting berikutnya.

Paijo dan Paimin memiliki portfolio saham dengan nilai yang sama menghasilkan investasi 20% per tahun. Perbedaannya, portofolio Paijo mendapatkan return hanya dari capital gain saja, sedangkan Paimin menghasilkan return dari dividen. Persoalan mental accounting: yang manakah yang pengeluarannya lebih banyak? Dan mana yang mengakumulasi kekayaan lebih banyak?

Menurut penelitian yang dilakukan oleh Stefan Nagel dari Stanford School of Business, ternyata investor yang menerima dividen pengeluarannya cenderung lebih banyak. Sementara itu, mereka yang memperoleh capital gain cenderung melakukan reinvestasi. Disinilah letak mental accounting-nya: deviden membuat Paimin merasa ia mendapatkan extra money dan cenderung membelanjakannya, sedangkan capital gain dianggap Paijo sebagai ‘return wajar saham’, sehingga tak perlu dihamburkan. Agar tak terjebak oleh perilaku inilah maka Ben Graham dalam The Intelligent Investor menyarankan setiap investor utk me-reinvestasi-kan setiap deviden yg didapat.

Gejala-gejala mental accounting :

• Anda mengira diri Anda bukanlah pemboros, tetapi Anda mengalami kesulitan utk menabung, meskipun penghasilan Anda cukup besar.
• Anda berbelanja lebih banyak jika menggunakan credit card ketimbang jika memakai uang cash.
• Kebanyakan dana pensiun Anda berada pada penghasilan tetap atau investasi rentan inflasi lainnya.
• Anda memperlakukan Rp 1 juta dari uang warisan mertua berbeda dengan Rp 1 juta dari hasil kerja.

Celakanya, mental accounting ini tidak hanya dapat dialami oleh individu perseorangan. Sebuah korporasi dapat terjebak pada kultur perilaku ini manakala:

Tidak sadar biaya dengan menganggap pos-pos pengeluaran kecil tidak ada artinya.
Padahal menjadi sadar biaya ketika melakukan pembayaran-pembayaran kecil yang rutin seringkali berarti bahwa Anda bisa memenangkan penghematan-penghematan besar.

Contoh kasus ini adalah PT Timah. Sebelum th 1990 kantor pusat PT Timah ada di Jakarta, pabriknya ada di Bangka, Belitung, Singkep. Th 1990, Kuntoro Mangkusubroto, CEO Timah yg baru, merestrukturisasi PT Timah diantaranya dengan memindahkan kantor pusat ke Bangka. Dengan ini maka banyak ‘pengeluaran-pengeluaran kecil’ perjalanan dinas yg dapat dihemat. Selain itu, manajemen menjadi lebih efektif karena para pejabat tidak kehilangan dua hari perjalanan pulang-pergi dari Jakarta-Bangka-Belitung. Dua hari kerja dianggap sebagai dua hari perjalanan dinas, sebuah persoalan mental accounting yg lain. []

(c) http://pratolo.com Aug 2008. Riset Richard Thaler dapat didownload di sini.

Greed adalah satu dari dua dosa tertua. Dosa pertama adalah sombong yang mendorong Iblis untuk membangkang pada Tuhan: menolak bersujud pada Adam. (Setelah Adam turun ke bumi, dosa pertama ini lalu beranak-pinak. Salah satu dosa derivatif dari sombong adalah rasial, yang hingga kini telah memakan korban ratusan juta manusia akibat rasialisme dan genocide). Dosa kedua adalah greed, yang mendorong Adam dan Hawa mencuri dan memakan buah dari pohon terlarang. Dosa kedua ini tak kalah fatal. Bertahun-tahun setelah Adam mati, anak-anaknya yang tamak membuat dunia ini menjadi rusak. Kemiskinan, kerusakan alam, kelaparan, kolonialisme, adalah manifestasi dari ketamakan. Begitu juga dengan kleptokrasi.Kleptokrasi adalah istilah untuk pemerintahan yang begitu korupnya sehingga nyaris tak ada harapan untuk kejujuran dan transparansi. Pemerintahan kleptokrasi dipenuhi oleh para kleptokrat yang sedapat mungkin selalu mengeruk keuntungan demi perutnya sendiri. Tak peduli apa pun caranya. Kleptokrat yang berjumlah puluhan juta yang beraksi bertahun-tahun menimbulkan dampak yang meremangkan bulu kuduk. Balita-balita yang perutnya buncit karena lapar, anak sekolah yang bunuh diri karena tak sanggup membayar uang sekolah, pemulung yang tak punya duit untuk memakamkan anaknya yang mati, bencana alam yang tak terantisipasi, dan warga yang mati mengenaskan tertimbun longsoran sampah, hanyalah sedikit contoh yang menunjukkan bahwa greed bukanlah sembarang dosa. Ya, rakus bukan sembarang dosa.Dalam konteks beragama, rakus dinilai sebagai dosa besar pada semua agama. Dalam literatur Kristen abad pertengahan misalnya, tamak atau rakus (greed) adalah elemen dominan dari tujuh dosa besar (cardinal sins), yakni lust (birahi), gluttony (makan berlebihan), avarice (tamak harta & kekuasaan), sloth (kemalasan), wrath (amarah), envy (dengki), dan pride (angkuh). Dalam sejarah Islam, tercatat khalifah Abu Bakar pernah memerangi orang-orang yang rakus. Mereka yang menolak membayar zakat pada saat itu, diciduk dan dihukum pancung. Zakat dalam Islam adalah hak orang miskin yang wajib disisihkan oleh orang kaya. Jadi barangsiapa yang enggan membayarkan zakat, maka dia telah melakukan korupsi. Dengan kata lain ia telah rakus mengambil harta yang bukan haknya. Khalifah Abu Bakar bertindak tegas: jika maling biasa dalam Islam dihukum potong tangan, maka maling yang dengan sengaja mengemplang duit orang miskin akan dipancung. Tak ada tempat bagi kata rakus dalam kamus Abu Bakar. Sifat rakus semestinya memang ditindak tegas. Sebab jika tidak, ia akan menginfeksi lebih parah. Greed menyebabkan orang bersifat selfish, egois, mementingkan diri sendiri, dan bahkan pelit dan kikir. Jelas, karena si rakus tak pernah peduli pada derita orang lain. Tak ada seorang rakus yang sekaligus altruis, penderma.Greed juga membuat orang menjadi berpikir serba jangka pendek, tak bervisi ke masa depan. Perusahaan yang rakus akan mengeksplorasi sumber daya alam semata demi profit tanpa berpikir kelestarian bumi dan generasi selanjutnya. Pejabat negara yang rakus akan membuat kebijakan publik yang picik, serba instan, tanpa mengindahkan kepentingan rakyat. Chief Executive yg rakus akan membuat keputusan yg menguntungkan diri sendiri, tak peduli akan keberlanjutan korporasinya. Maka negeri yang dipenuhi orang rakus, tak peduli betapa pun kayanya, akan menjadi melarat pelan-pelan, terlilit utang, generasi demi generasi. Mahatma Gandhi bersajak, ”Earth is enough to satisfy every man’s need, but not every man’s greed.”
Greed juga membuat pengidapnya suka berdusta. Termasuk di dalamnya bermuka manis, berwajah dua, dan suka menjilat. Si rakus tentu tak ingin ada yang tahu dirinya rakus, kecuali sesama orang rakus. Mereka membangun benteng dusta dalam hidupnya demi melindungi kerakusannya dan menyembunyikan jarahannya. Mereka tak segan memalsu angka-angka, memanipulasi dokumen, atau melakukan kebohongan publik. Demi menutupi kerakusannya.

Yang lebih mengerikan lagi, si rakus dihinggapi virus ”tak-pernah-puas”. Betapa pun tinggi jabatan orang yg rakus, takkan pernah bersyukur. Betapa pun besar income orang yang rakus, takkan pernah cukup. Berapa pun jumlah rumah, deposito, saham orang yang rakus, selalu saja kurang. Encarta mendefinisikan greed sebagai strong desire for more. Demikian kuatnya hasrat rakus, hingga ia selalu menginginkan lebih dan lebih banyak lagi. Begitu bahayanya virus rakus ini hingga Nabi Muhammad pun berdoa, ”Allahumma inni a’udhubika min nafsin la yashba, Ya Allah aku berlindung dari jiwa yang tak pernah puas.”

Dalam investasi, greed mendorong orang berbuat irrasional. Greed memicu dampak psikologis yg berbahaya. Dalam sejarah pasar modal, telah begitu banyak orang yg ingin kaya dengan cepat, membeli saham omong kosong tak bernilai. Meskipun pada akhirnya, saham-saham macam ini dapat diprediksi, jatuh kembali ke nilai aslinya yg tak lebih dari selembar kertas. “Predictably Irrational”, menurut terminologi Dan Ariely, suatu perilaku yg ‘tak waras’ namun seringkali berulang sehingga dapat diprediksi endingnya.

Greed is the greatest enemy of all kind of human: investor, chief executive officer, businessman, you name it…

Greed is the greatest enemy of greatness. To become great in investing or in running a business, you must first eliminate the element of greed of yours. []

Copyright pratolo.com 2005